DT News - Brazil - Vendendo por milhões: arbitragem de ações aumentando a riqueza dos dentistas dos EUA, mas não por muito tempo

Jeremy Booth, Dental Tribune International

qui. 22 dezembro 2022

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A consolidação do mercado odontológico nos EUA está provocando alta demanda por clínicas e alguns proprietários estão aproveitando a arbitragem de ações para tornar as vendas ainda mais lucrativas. De acordo com Kyle Francis, fundador da consultoria de fusões e aquisições Professional Transition Strategies, os dentistas que venderam suas clínicas dez anos atrás não puderam aproveitar a arbitragem de ações, e aqueles que venderem daqui a dez anos podem perder a oportunidade.

termo arbitragem de equidade?
A arbitragem de ações não é um conceito novo; é tudo sobre onde vive o seu patrimônio. Tradicionalmente, os dentistas são donos de seus consultórios, e essa situação tem sido muito semelhante à de outras lojas familiares, como padarias e lojas de ferragens. Onde está o patrimônio desses empresários à medida que o negócio cresce? No modelo de propriedade familiar, o patrimônio estará no ativo que eles criaram e crescerá ao longo do tempo, assim como o valor de uma casa. O que acontece durante um evento de arbitragem de ações é que, à medida que um setor começa a se consolidar, as práticas são unidas por diferentes instrumentos financeiros, e o tipo de patrimônio pode passar do nível de prática para o nível de holding – na odontologia, isso significa as organizações de apoio odontológico (DSOs).

O DSO é essencialmente o instrumento financeiro que une essas práticas, e acontece que as práticas se tornam substancialmente mais valiosas.

O que causa esse aumento de valor?
Tomemos o exemplo de uma lanchonete de esquina que é uma empresa familiar de pequena escala e tem um certo valor. Em comparação, cada local de sanduíche do Subway vale muito mais, e isso ocorre simplesmente porque a probabilidade de a receita continuar é muito maior. Enquanto a receita esperada é maior, o risco se torna muito menor, porque agora você não precisa se preocupar com a possibilidade de o proprietário se ferir em um acidente de mountain bike, o que pode afetar o funcionamento da loja – ou da clínica odontológica. Basicamente, assim que você obtém escala em números, isso se traduz em maior valor geral nesse DSO. Então, se você acabar transferindo para onde esse patrimônio mora, pode valer significativamente mais, mesmo no dia seguinte após a venda.

Kyle Francis é o fundador da empresa de consultoria em fusões e aquisições Professional Transition Strategies. (Imagem: Professional Transition Strategies)

Então, é realmente sobre os patrocinadores, as pessoas ou a marca por trás do contrato?
Sim, quase todos os DSOs ou grupos são apoiados por fundos de private equity. Existem milhares de fundos de private equity no mundo, e muitos deles estão interessados em investir em odontologia. Historicamente, as práticas odontológicas têm sido desvalorizadas. Agora que o private equity está mudando sua atenção para a indústria porque os consultórios odontológicos são investimentos muito atraentes, o valor dos consultórios aumentou dramaticamente como resultado da crescente competição entre os grupos de private equity.

Qual é o papel da consolidação nisso?
Neste momento, a indústria odontológica nos EUA está cerca de 30% consolidada, e estamos caminhando para uma consolidação de 60% a 70% nos próximos sete a dez anos. Isso vem acontecendo nos últimos dez anos e achamos que estamos na metade dessa onda de consolidação. Portanto, ainda há muita pista para que esses tipos de ativos estejam disponíveis.

Em que você baseia a previsão de 60% a 70% de consolidação?
Parte dela é baseada na consideração de indústrias comparáveis. Se olharmos, por exemplo, para cirurgia estética, dermatologia ou optometria, essas indústrias acabaram indo para o mesmo lugar. Há também outras indústrias comparáveis, fora da medicina, que nos mostram que, à medida que uma indústria se consolida, sempre haverá negócios de pequena escala por aí. E é a mesma coisa na odontologia. Algumas clínicas permanecerão independentes, mas muitas outras se unirão.

Como a arbitragem de ações tem impacto no processo de consolidação e nos proprietários das práticas quando decidem vender?
Acho que a maneira mais fácil de falar sobre isso é fornecer alguns antecedentes históricos. O private equity começou a investir em odontologia há cerca de dez anos e, nessa época, os únicos destinatários da arbitragem de capital eram os fundos de private equity. Eles comprariam um consultório odontológico normalmente pagando mais do que um indivíduo, de modo que o dentista-proprietário poderia vender um consultório de um milhão de dólares por algumas centenas de milhares de dólares a mais. Ele ou ela ficaria satisfeito por ter garantido um grande negócio, certo?

No entanto, uma vez que o DSO compila essas práticas – digamos que ele reúne 100 práticas – elas de repente valem algo como duas a três vezes mais do que o valor de compra original. Dessa forma, os únicos destinatários dessa arbitragem foram os fundos de private equity – ou talvez o fundador da clínica original.

O interessante é que, à medida que a concorrência aumenta durante a onda de consolidação, haverá mais oportunidades para os dentistas se tornarem investidores de private equity em suas próprias práticas. Atualmente, existem pelo menos 350 DSOs por aí, e as chances de os dentistas encontrarem uma situação que lhes permita participar da arbitragem patrimonial são muito maiores.

Digamos que o dentista ainda possui essa clínica de um milhão de dólares. Em vez de valer US$ 800.000 para um indivíduo, ou US$ 1,2 milhão para um grupo, o que ele ou ela poderia fazer é retirar esses US$ 800.000 da mesa como dinheiro e rolar os US$ 400.000 restantes, que era a diferença, em uma participação investimento da empresa. Isso pode acabar crescendo cerca de 80% ao ano, o que significa uma taxa de crescimento de quase cinco vezes em um período de cinco anos. Você pega esses US$ 400.000 e multiplica por cinco, e então você tem um pedaço do bolo no valor de US$ 2 milhões, mesmo quando sua prática tinha apenas um valor original de US$ 800.000.

O período de investimento em uma holding é importante, mas essa dinâmica de mercado vai mudar no médio prazo?
Quanto mais tempo você estiver em um ambiente de arbitragem de ações, mais dramáticos serão os resultados. Se continuar crescendo a 80% ao ano – e historicamente tem – então, de repente, ao longo de dez anos, você pode falar em uma diferença de dez a 15 vezes o valor original. O crescimento torna-se cada vez mais dramático quanto mais tempo você estiver lá, mas temos apenas uma certa quantidade de tempo restante. Como mencionei, temos apenas cerca de sete a dez anos, então eu diria que os dentistas que se envolverem nisso agora podem ganhar cinco ou seis vezes o valor original, e é mais ou menos o que eu esperaria.

“Há dez anos, essa opção não existia para dentistas que estavam vendendo, e isso não será uma opção para quem está vendendo daqui a dez anos”

Você considera isso um importante fator de motivação para vender para um DSO?
Muito mesmo. A consolidação ocorre apenas uma vez. Uma vez que o processo chega ao fim, essa arbitragem de equidade desaparece. Ainda é valioso manter as ações dessas grandes corporações – da mesma forma que é valioso ter ações da Apple, que ainda crescem e proporcionam retorno aos investidores. As DSOs acabarão sendo ações que pagam dividendos no longo prazo, mas atualmente são ações de alto crescimento para se manter.

Há dez anos, essa opção não existia para os dentistas que estavam vendendo, e isso não será uma opção para quem está vendendo daqui a dez anos.

Muitos proprietários de consultórios odontológicos conhecem essas dinâmicas de mercado?
No ano passado, fiz cerca de 400 a 500 revisões de prospectos, que basicamente envolvem analisar uma prática e informar ao proprietário da clínica sobre seu próprio ativo. Eu diria que desses proprietários de consultórios, apenas cerca de dez deles conheciam e entendiam o conceito, cerca de 50 deles já tinham ouvido falar, e a grande maioria dos proprietários nunca tinha ouvido falar do conceito.

Você pode fornecer um exemplo de como a arbitragem de ações desempenhou um papel na recente venda de uma única prática?
Trabalhamos com um consultório no Texas. Teve uma receita total de pouco menos de US$ 4 milhões, e três sócios estavam envolvidos. O sócio mais velho veio até nós e disse que queria vender seu terço da clínica. Nesse caso, normalmente a única opção é encontrar um indivíduo que esteja disposto a comprar essa participação. Esta foi uma prática valiosa e, de acordo com nossa avaliação, pensamos que poderíamos alcançar cerca de US$ 1,4 milhão por sua parcela. No entanto, quando começamos a falar sobre consolidação e o que está acontecendo no mercado odontológico dos EUA, os três parceiros decidiram que esta era uma boa oportunidade para considerar suas opções. Acabamos tendo cerca de 60 consultas sobre a prática e cerca de nove ofertas. Eventualmente, os sócios escolheram um acordo de US$ 13,4 milhões, o que significa que cada terço da prática valia mais de US$ 4 milhões. Essencialmente, tudo o que fizemos foi mudar quem era o comprador. O dentista sênior acabou usando os serviços do DSO para recrutar e contratar uma pessoa para substituí-lo, a equipe continuou trabalhando lá e todos foram pagos à vista. Além disso, eles mantiveram a propriedade de 30% de sua prática.

Eles estão prestes a negociar com private equity agora, e o valor implícito que achamos que eles vão conseguir – apenas por esses 30% – são outros US$ 10 milhões.

Essencialmente, o que fizemos foi pegar um ativo que valia US$ 4,2 milhões e aumentamos ao longo de quatro anos para valer entre US$ 23 milhões e US$ 24 milhões, apenas permitindo que os dentistas fossem investidores em sua própria prática e para tirar proveito da arbitragem patrimonial.

Este não é um exemplo de unicórnio. É um evento de venda relativamente normal que ocorre o tempo todo.

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